①立即执行项目：

项目价值＝永续现金流量÷折现率＝100÷10%＝1000（万元）

项目的预期净现值＝不含期权的项目净现值＝项目价值－投资成本＝1000－1050＝－50（万元）

②延迟执行项目：

构造现金流量和项目价值二叉树：

上行项目价值＝120÷10%＝1200（万元）

下行项目价值＝80÷10%＝800（万元）

构造净现值二叉树：

上行净现值＝1200－1050＝150（万元）

下行净现值＝800－1050＝－250（万元）

根据风险中性原理计算上行概率：

报酬率＝（本年现金流量＋期末项目价值）÷期初项目价值－1

上行报酬率＝（120＋1200）÷1000－1＝32%

下行报酬率＝（80＋800）÷1000－1＝－12%

5%＝上行概率×32%＋（1－上行概率）×（－12%）

上行概率＝0.3864

下行概率＝1－0.3864＝0.6136

计算含有期权的项目净现值：

含有期权的项目净现值（延迟投资时点）＝0.3864×150＋0.6136×0＝57.96（万元）

含有期权的项目净现值（现在时点）＝57.96÷（1+5%）＝55.2（万元）

延迟执行的项目净现值＝含有期权的项目净现值＝55.2（万元）

如果立即执行该项目，得到的净现值-50万元为负数；如果延期执行该项目，含期权的项目净现值为55.2万元，因此应该延期执行该项目。

项目的预期净现值＝不含期权的项目净现值＝项目价值－投资成本＝1000－投资成本

含有期权的项目净现值＝[上行概率×（上行项目价值－投资成本）＋下行概率×（下行项目价值―投资成本）]/（1＋无风险报酬率）

投资成本大于或等于下行项目价值时放弃项目，则：

含有期权的项目净现值＝上行概率×（上行项目价值－投资成本）/（1＋无风险报酬率）

＝[0.3864×（1200－投资成本）]/（1+5%）

令项目的预期净现值与含有期权的项目净现值相等，则：

1000－投资成本＝[0.3864×（1200－投资成本）]/（1+5%）

解得：投资成本＝883.54（万元）

当投资成本为883.54万元时，立即执行项目和延迟执行项目无差别。

单位：万元

2021年净经营资产周转率＝2000÷800＝2.5（次）

2022年净经营资产周转率＝2300÷1000＝2.3（次）

2023年净经营资产周转率＝2760÷1150＝2.4（次）

2024年净经营资产周转率＝3450÷1437.5＝2.4（次）

2025年及以后年度净经营资产周转率＝（2.5＋2.3＋2.4＋2.4）÷4＝2.4（次）

2021年税后经营净利率＝600÷2000×100%＝30%

2022年税后经营净利率＝621÷2300×100%＝27%

2023年税后经营净利率＝966÷2760×100%＝35%

2024年税后经营净利率＝1104÷3450×100%＝32%

2025年及以后年度税后经营净利率＝（30%＋27%＋35%＋32%）÷4＝31%

乙公司的股权资本成本=4%+1.4×（9%-4%）=11%

乙公司的加权平均资本成本=8%×（1-25%）×2/5+11%×3/5=9%

单位：万元

计算说明（部分）：

2025年税后经营净利润＝营业收入×税后经营净利率＝4140×31%＝1283.4（万元）

2025年净经营资产＝营业收入÷净经营资产周转率＝4140÷2.4＝1725（万元）

2025年净经营资产增加＝1725－1437.5＝287.5（万元）

2025年实体现金流量＝1283.4－287.5＝995.9（万元）

2025年实体现金流量现值＝995.9×（P/F，9%，1）＝913.64（万元）

2025~2027年详细预测期价值＝913.64＋1035.64＋1094.69＝3043.97（万元）

2027年末的后续期价值＝1417.62×（1＋4%）÷（9%－4%）＝29486.50（万元）

乙公司在2024年末的实体价值＝3043.97＋29486.50×（P/F，9%,，3）＝25813.45（万元）

股权价值=25813.45-600=25213.45（万元）

定价基准日前20个交易日股票交易均价=4000/160=25（元/股）

发行价格=25×80%=20（元）

发行数量=25213.45/20=1260.67（万股）