计算方案二考虑货币时间价值的平均年成本。
比较方案一和方案二的平均年成本，判断甲公司应选择方案一还是方案二。
税后有担保的借款利率＝8%×（1–25%）＝6%
每年折旧抵税额＝1600×（1－5%）÷5×25%＝76（万元）
每年维护费用税后净额＝16×（1－25%）＝12（万元）
4年后资产的账面价值=1600－1600×（1－5%）÷5×4＝384（万元）
4年后资产变现税后净额＝400－（400－384）×25%＝396（万元）
平均年成本＝[1600－396×（P/F，6%，4）＋（12－76）×（P/A，6%，4）]/（P/A，6%，4）＝307.22（万元）
计税基础=370×4 = 1480 （万元）
年折旧抵税额= 1480 ×（1 - 5 %） ÷5×25%= 70.3（万元）
4年后资产的账面价值= 1480－ 1480×（1－5%）÷5×4＝355.2（万元）
4年后资产变现税后净额=0－（0－355.2）×25%=88.8（万元）
平均年成本＝[370+（370－70.3）×（P/A，6%，3）－（88.8+70.3）×（P/F，6%，4）]÷（P/A，6%，4）＝301.6（万元）
方案二的平均年成本301.6万元小于方案一的平均年成本307.22万元，应选择方案二。
选项A、B、D都是资产内部的此增彼减，不会影响资产总额，也不会影响负债总额；选项 C会使资产增加，所有者权益增加，负债不变，从而使资产负债率降低。
甲公司拟执行一个新项目，预计投资总额为1050万元，假设无建设期，项目投产后预计每年可以产生100万元的永续营业现金流量。
如果项目推迟一年后再执行，届时可以判断出市场对该产品的需求量。当产品受欢迎时，每年产生120万元的营业现金流量；当产品不受欢迎时，每年产生80万元的营业现金流量。
假设无风险报酬率为5%，项目的资本成本为10%。
要求：
①立即执行项目：
项目价值＝永续现金流量÷折现率＝100÷10%＝1000（万元）
项目的预期净现值＝不含期权的项目净现值＝项目价值－投资成本＝1000－1050＝－50（万元）
②延迟执行项目：
构造现金流量和项目价值二叉树：
上行项目价值＝120÷10%＝1200（万元）
下行项目价值＝80÷10%＝800（万元）
构造净现值二叉树：
上行净现值＝1200－1050＝150（万元）
下行净现值＝800－1050＝－250（万元）
根据风险中性原理计算上行概率：
报酬率＝（本年现金流量＋期末项目价值）÷期初项目价值－1
上行报酬率＝（120＋1200）÷1000－1＝32%
下行报酬率＝（80＋800）÷1000－1＝－12%
5%＝上行概率×32%＋（1－上行概率）×（－12%）
上行概率＝0.3864
下行概率＝1－0.3864＝0.6136
计算含有期权的项目净现值：
含有期权的项目净现值（延迟投资时点）＝0.3864×150＋0.6136×0＝57.96（万元）
含有期权的项目净现值（现在时点）＝57.96÷（1+5%）＝55.2（万元）
延迟执行的项目净现值＝含有期权的项目净现值＝55.2（万元）
如果立即执行该项目，得到的净现值-50万元为负数；如果延期执行该项目，含期权的项目净现值为55.2万元，因此应该延期执行该项目。
项目的预期净现值＝不含期权的项目净现值＝项目价值－投资成本＝1000－投资成本
含有期权的项目净现值＝[上行概率×（上行项目价值－投资成本）＋下行概率×（下行项目价值―投资成本）]/（1＋无风险报酬率）
投资成本大于或等于下行项目价值时放弃项目，则：
含有期权的项目净现值＝上行概率×（上行项目价值－投资成本）/（1＋无风险报酬率）
＝[0.3864×（1200－投资成本）]/（1+5%）
令项目的预期净现值与含有期权的项目净现值相等，则：
1000－投资成本＝[0.3864×（1200－投资成本）]/（1+5%）
解得：投资成本＝883.54（万元）
当投资成本为883.54万元时，立即执行项目和延迟执行项目无差别。
甲公司是一家制造业上市公司，乙公司是一家制造业非上市公司，两家公司生产产品不同，且非关联方关系。甲公司发现乙公司的目标客户多是小微企业，与甲公司的市场能有效互补，拟于2024年末通过对乙公司原股东非公开增发新股的方式换取乙公司100%的股权以实现对其的收购。目前，甲公司已完成该项目的可行性分析，拟采用实体现金流量折现法估计乙公司价值。相关资料如下：
（1）乙公司成立于2021年年初，截至目前仅运行了4年，但客户数量增长较快。乙公司2021~2024年主要财务报表数据如下。
单位：万元
资产负债表项目 | 2021年年末 | 2022年年末 | 2023年年末 | 2024年年末 |
货币资金 | 80 | 120 | 160 | 250 |
应收账款 | 120 | 180 | 240 | 260 |
存货 | 240 | 290 | 320 | 400 |
固定资产 | 540 | 610 | 710 | 827.5 |
资产总计 | 980 | 1200 | 1430 | 1737.5 |
应付账款 | 180 | 200 | 280 | 300 |
长期借款 | 220 | 300 | 420 | 600 |
股东权益 | 580 | 700 | 730 | 837.5 |
负债及股东权益 | 980 | 1200 | 1430 | 1737.5 |
利润表项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 2024年 |
营业收入 | 2000 | 2300 | 2760 | 3450 |
减：营业成本 | 1000 | 1100 | 1200 | 1600 |
税金及附加 | 14 | 16 | 22 | 30 |
销售和管理费用 | 186 | 356 | 250 | 348 |
财务费用 | 16 | 20 | 28 | 40 |
利润总额 | 784 | 808 | 1260 | 1432 |
减：所得税费用 | 196 | 202 | 315 | 358 |
净利润 | 588 | 606 | 945 | 1074 |
乙公司货币资金均为经营活动所需，财务费用均为利息支出。
（2）甲公司预测，乙公司2025年、2026年营业收入分别增长20%、12%，自2027年起进入增长率为4%的稳定增长状态。假设收购不影响乙公司正常运营，收购后乙公司净经营资产周转率、税后经营净利率按2021~2024年的算术平均值估计。假设所有现金流量均发生在年末，资产负债表期末余额代表全年平均水平。
（3）乙公司目标资本结构（净负债/股东权益）为2/3。等风险债券税前资本成本8%；普通股β系数1.4，无风险报酬率4%，市场组合必要报酬率9%。企业所得税税率25%
（4）甲公司非公开增发新股的发行价格按定价基准日前20个交易日公司股票均价的80%确定。定价基准日前20个交易日相关交易信息：
累计交易金额（亿元） | 累计交易数量（亿股） | 平均收盘价（元/股） |
4000 | 160 | 24 |
要求：
单位：万元
管理用财务报表项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 2024年 |
净经营资产 | 800 | 1000 | 1150 | 1437.5 |
净负债 | 220 | 300 | 420 | 600 |
股东权益 | 580 | 700 | 730 | 837.5 |
税后经营净利润 | 600 | 621 | 966 | 1104 |
税后利息费用 | 12 | 15 | 21 | 30 |
净利润 | 588 | 606 | 945 | 1074 |
2021年净经营资产周转率＝2000÷800＝2.5（次）
2022年净经营资产周转率＝2300÷1000＝2.3（次）
2023年净经营资产周转率＝2760÷1150＝2.4（次）
2024年净经营资产周转率＝3450÷1437.5＝2.4（次）
2025年及以后年度净经营资产周转率＝（2.5＋2.3＋2.4＋2.4）÷4＝2.4（次）
2021年税后经营净利率＝600÷2000×100%＝30%
2022年税后经营净利率＝621÷2300×100%＝27%
2023年税后经营净利率＝966÷2760×100%＝35%
2024年税后经营净利率＝1104÷3450×100%＝32%
2025年及以后年度税后经营净利率＝（30%＋27%＋35%＋32%）÷4＝31%
乙公司的股权资本成本=4%+1.4×（9%-4%）=11%
乙公司的加权平均资本成本=8%×（1-25%）×2/5+11%×3/5=9%
单位：万元
项目 | 2024年末 | 2025年末 | 2026年末 | 2027年末 |
营业收入 | 3450 | 4140 | 4636.8 | 4822.27 |
税后经营净利润 | 1104 | 1283.4 | 1437.41 | 1494.9 |
净经营资产 | 1437.5 | 1725 | 1932 | 2009.28 |
净经营资产增加 | 287.5 | 287.5 | 207 | 77.28 |
实体现金流量 | 816.5 | 995.9 | 1230.41 | 1417.62 |
折现系数（9%） | 0.9174 | 0.8417 | 0.7722 | |
现值 | 913.64 | 1035.64 | 1094.69 | |
实体价值 | 25814.35 |
计算说明（部分）：
2025年税后经营净利润＝营业收入×税后经营净利率＝4140×31%＝1283.4（万元）
2025年净经营资产＝营业收入÷净经营资产周转率＝4140÷2.4＝1725（万元）
2025年净经营资产增加＝1725－1437.5＝287.5（万元）
2025年实体现金流量＝1283.4－287.5＝995.9（万元）
2025年实体现金流量现值＝995.9×（P/F，9%，1）＝913.64（万元）
2025~2027年详细预测期价值＝913.64＋1035.64＋1094.69＝3043.97（万元）
2027年末的后续期价值＝1417.62×（1＋4%）÷（9%－4%）＝29486.50（万元）
乙公司在2024年末的实体价值＝3043.97＋29486.50×（P/F，9%,，3）＝25813.45（万元）
股权价值=25813.45-600=25213.45（万元）
定价基准日前20个交易日股票交易均价=4000/160=25（元/股）
发行价格=25×80%=20（元）
发行数量=25213.45/20=1260.67（万股）
